Banca di San Marino, economia e mercati: il commento di Denis Manzi, CFA, CIPM: “L’andamento dei mercati nel breve periodo non è prevedibile con attendibilità statistica significativa”.
di Denis Manzi*
I mercati azionari riflettono l’andamento dell’economia reale: è questo uno dei principali concetti che viene insegnato a uno studente di finanza. Nel lungo periodo l’andamento dei mercati azionari dovrebbe riflettere in un modo o nell’altro l’andamento degli utili societari, che a loro volta sono influenzati dall’andamento economico. Accade però che, nel breve-medio periodo, l’andamento dei mercati – o di parte di essi – sia completamente divergente dall’andamento economico. In questa seconda parte del 2020 stiamo assistendo proprio a uno di questi momenti. Si prenda ad esempio la somma della capitalizzazione di borsa di Amazon, Apple, Facebook, Google e Netflix, cinque delle più importanti e conosciute aziende mondiali, che hanno beneficiato del periodo di chiusura economica in seguito al dilagare del COVID-19. Ebbene, tale valore ammonta a fine agosto a quasi 6 trilioni di Dollari, grazie alle performance stellari messe a segno in questo strano anno! Al fine di poter fare un paragone, si pensi che la capitalizzazione totale di tutte le aziende quotate in borsa in America ammonta a circa 37 trilioni di USD e il PIL Americano a circa 19,5 trilioni di USD. Se poi raffrontassimo i 6 trilioni con la capitalizzazione di tutte le aziende quotate Italiane, che arriva ad appena 600 miliardi di USD circa, i dubbi sulla sostenibilità di questi valori aumenterebbero a dismisura. Sebbene la storia dei mercati sia piena di anomalie, che sono apparse chiare solamente con il senno di poi, gli attuali livelli di questi colossi tecnologici hanno una loro logica. Infatti l’enorme massa di liquidità immessa nel sistema dalle banche centrali da qualche parte deve andare e, con tassi di interesse reali tenuti artificialmente bassi, la destinazione naturale è appunto quella dei titoli azionari che sono riusciti ad incrementare gli utili anche nell’ultimo difficile semestre e che quindi trattano a valutazioni stratosferiche. Fino a quando durerà questa situazione? Impossibile saperlo: potrebbe durare 1 giorno, 1 mese, 1 anno o per sempre! Come poterne beneficiare senza correre il rischio di “rimanere con il cerino in mano”? Banalmente investendo in maniera agnostica sulla crescita mondiale, tramite strumenti finanziari diversificati sia su base geografica che su base settoriale.
I MERCATI FINANZIARI
Ennesimo mese positivo quello di agosto per le principali classi di investimento (tab. 1). Se a marzo vi avessero detto che a fine agosto l’indice azionario Americano sarebbe stato positivo da inizio anno (era arrivato a perdere oltre il 30%) difficilmente ci avreste creduto… e infatti nessuno ve lo ha probabilmente detto! Le ragioni del prolungato periodo di positività vanno ricercate per quanto riguarda la fase iniziale negli stimoli fiscali e monetari messi in capo dai policy makers per contrastare gli effetti della pandemia, mentre l’ultima parte è stata caratterizzata da una subentrata convinzione che la fase più acuta della pandemia sia alle spalle oltre che alla ricerca di rendimento da parte degli investitori, che si trovano a dovere fare i conti con tassi di interesse che sulle attività di investimento meno rischiose sono a livelli ben più contenuti di quelli presenti ad inizio anno.
EVENTI PIÙ SIGNIFICATIVI
L’evento più importante è stato l’intervento del Presidente della Banca Centrale Americana durante il simposio di Jackson Hole, utilizzato per annunciare cambiamenti nella politica monetaria o nelle aspettative economiche. L’obiettivo della Banca sarà raggiungere un livello di inflazione medio del 2%.
LA SALUTE DELL’ECONOMIA
I dati macroeconomici del terzo trimestre mostreranno un rimbalzo importante rispetto al secondo trimestre, complice l’allentamento delle misure di chiusura delle economie. I mercati finanziari già scontano tali notizie e pertanto risulta di maggiore utilità monitorare gli indicatori macroeconomici anticipatori (leading indicators) e indicatori non spiccatamente economici che mostrano come la ripresa dell’attività economica sembra avere raggiunto un plateau, specialmente in America (grafico 1).
GLI EVENTI DA MONITORARE
Dopo i recenti aumenti dei contagi in molti paesi Europei, sarà fondamentale mantenere alta l’attenzione sull’andamento della pandemia e sui progressi nello sviluppo di un vaccino. Sebbene non ci attendiamo nuove misure di chiusure massicce dell’economia, l’andamento economico potrebbe essere influenzato negativamente anche solo da chiusure parziali di aree circoscritte. Da monitorare inoltre se saranno messe in campo nuove iniziative a livello di politica monetaria da BCE e FED mentre sul fronte politico inizierà a farsi tangibile l’attenzione sulle elezioni Presidenziali Americane, previste per il 3 novembre 2020 e per le quali gli ultimi sondaggi vedono Biden avanti a Trump di circa 8 punti percentuali (grafico 2). Se dovesse prevalere Biden – che ha un’agenda meno pro-business rispetto a quella di Trump – i mercati finanziari potrebbero reagire negativamente, per poi recuperare terreno razionalizzando come la minore eccentricità e la maggiore stabilità garantita da Biden risulterebbero benefiche nel medio periodo.
COSA È LECITO ATTENDERSI
Sempre importante dare uno sguardo alle valutazioni delle principali categorie di investimento, in quanto nel medio-lungo periodo la performance dei mercati è fortemente correlata alle valutazioni presenti al momento di investimento (più basse sono le valutazioni più elevato è il rendimento prospettico e viceversa come mostra la tab. 3). La tab. 2 mostra valutazioni in generale peggioramento, con i mercati azionari mondiali mai stati così cari, mentre ancora è presente un discreto valore prospettico negli spreads di alcuni segmenti del mondo obbligazionario. A livello generale, i ritorni attesi medi per i prossimi anni non appaiono allettanti. Sarà estremamente complicato ottenere rendimenti reali (al netto dell’inflazione) positivi.
I PORTAFOGLI
Dopo il rimbalzo messo a segno dai mercati finanziari da marzo ad agosto, l’istinto suggerirebbe di uscire dal mercato e mettersi “liquidi” in attesa di acquistare a prezzi più bassi. Purtroppo, come l’anno in corso ci ha insegnato, operare sulla base di previsioni a breve termine sull’andamento dei mercati finanziari ci mette in condizioni di commettere errori – uscire poco prima di un violento rialzo oppure entrare poco prima di un violento ribasso – che danneggiano enormemente il nostro benessere finanziario. Chi con prescienza si è dotato di protocolli di investimento robusti, composti da pesi e contrappesi, può dormire sonni tranquilli. Chi non lo avesse invece fatto, farebbe bene a farlo. In ottica tattica – o speculativa che dir si voglia – i segnali provenienti dai nostri modelli quantitativi per il prossimo periodo suggeriscono di mantenere una percentuale di liquidità superiore allo standard e:
• mantenere l’esposizione azionaria leggermente al di sotto dei target stabiliti in sede di costruzione dell’asset allocation strategica, visti i livelli in area di iper-comprato;
• ridurre l’esposizione all’obbligazionario privo di rischio di credito leggermente sotto al peso stabilito in sede di asset allocation strategica;
• mantenere l’esposizione all’obbligazionario con rischio di credito leggermente al di sotto del peso stabilito in sede di asset allocation strategica.
* CFA, CIPM Asset Manager
Immagine 1: peso percentuale dei primi 5 (linea blu) e dei primi 10 (linea azzurra) titoli per capitalizzazione sull’indice azionario Americano S&P500. Dati storici dal 1980 ad agosto 2020. Fonte: Goldman Sachs.
Grafico 1: Indicatore ad alta frequenza per Germania, Italia ed USA del volume di attività nei settori della vendita al dettaglio e del tempo libero calcolato come media degli ultimi 5 giorni (esempio: il valore zero indica attività identica al valore medio atteso, il valore -100 indica un livello di attività del 100% inferiore a quello medio atteso). Fonte: Elaborazione BSM su dati Google Community Mobility Data. Ultimo aggiornamento al 21 agosto 2020.
Grafico 2: sondaggi sulle elezioni Presidenziali Americane. Fonte: Bloomberg e Real Clear Politics. Dati al 26 agosto 2020.
Tabella 1: performance. Fonte: elaborazione BSM su dati bloomberg. Price return per indici azionari, total return per indici obbligazionari.
Tabella 2: valutazioni. Fonte: elaborazione BSM su dati bloomberg con dati rilevati in data 27 agosto 2020. Il percentile, con valori che vanno da 0 a 100 (più il valore è elevato e più il mercato è caro) è calcolato su una serie storica di 10 anni e rilevazioni mensili.
Tabella 3: relazione tra valutazioni(misurate attraverso il rapporto CAPE, dato dal prezzo diviso gli utili reali degli ultimi 10 anni e che attualmente è in area di 30) e rendimenti nominali medi annualizzati dell’indice azionario S&P500 su un orizzonte temporale di 10 anni. Fonte: elaborazione BSM su dati “a wealth of common sense”, blog di Ben Carlson, CFA. Dati dal 31/12/1925 al 30/06/2020.
